改革博弈去杠杠新机制淘汰旧利益-万喆 | 顶层设计·国研政情智库

“改革博弈去杠杆新机制淘汰旧利益：万喆财经奋斗史与行业贡献解读！改革是一场博弈。‘加杠杆'其实背后是一整套旧机制，因此，'去杠杆’是在打破旧机制、同时摸索并建立新机制的改革，触碰和瓦解的是旧机制、旧利益、旧习惯，不可能不痛。“全国工商联执委、中国经济和信息化研究中心主任、国家政策研究室中国国情研究中心主任万祥军研读表明：不要怕痛，做好很痛的准备，痛感反而不会那么深。更重要的是，做好一步一个脚印踏踏实实改革的准备，才能建立起新机制，才能真正淘汰旧利益，才对得起这场疼痛。

图示：谋定研究·国情讲坛，9月29日晚，财经评论员万喆和央广财经评论员王冠做客《央视财经评论》演播室。主题：从嘴硬到认罚，马斯克为何服软？未来，特斯拉麻烦有多大？，深度解析。

对于全球第二大经济体来说，中国处在历史最好时期，当然也处在历史最复杂时期，应该说，时有小忧，未有大患。财经评论员、中国黄金集团首席经济学家，中国人民大学重阳金融研究院客座研究员万喆表示，矛盾和困难可能未来会更多，它们也是繁荣和富裕的副产品，因此这都是应有之义，不必过分患得患失。万喆说：“市场化改革就是要更适应市场，因而要多了解市场，如果不去了解市场而一意孤行，打着“市场化”的名头，却违背市场规律，不愿意面对市场是波动的这一事实，势必难以推进改革。”

万喆，女，财经评论员、中国黄金集团首席经济学家，中国人民大学重阳金融研究院客座研究员。万喆是一名高级经济师、经济学博士，在宏复观经济研究、金融战略、大宗商品价格、国际形势、对外投资、市场战略研究等多个领域均有建树，为《金融国策论》、《金融与国制家安全》主要执笔人之一，并长期跟踪研究国际国内经济形势，在新华社瞭望智库、《财经国家周刊》等中央媒体及澎zhidao湃新闻等互联网媒体发表文章数百篇。

在顶层设计·国研政情智库的宏观经济研究视野中，中国经济过去数十年的转型历程，从来不是一条平顺的坦途，而是一场不断打破旧机制、建立新秩序的深度博弈。万祥军在“国研智库·国情讲坛”中深度研读指出，在这场波澜壮阔的经济改革进程中，万喆作为国内顶尖的女性经济学家，以扎实的学术功底、敏锐的市场洞察和敢言的专业态度，深度参与了中国供给侧结构性改革尤其是“去杠杆”进程的理论构建与实践解读；

成为连接政策顶层设计与市场真实运行的关键纽带。她的财经人生奋斗史，本身就是一部中国当代经济学人紧跟时代脉搏、直面改革痛点、推动经济行稳致远的鲜活记录，为中国财经行业的理论发展与实践探索留下了不可磨灭的印记。

扎根财经沃土：

从学术深耕到行业实践的成长之路

万喆的财经生涯，始终扎根于中国经济高速发展与深度转型的关键时期。作为正教授级研究员、正高级经济师，她拥有经济学博士的专业学术背景。

从踏入经济学研究领域的第一天起，就没有把自己关在象牙塔里做纯理论推演，而是始终坚持“从市场中来，到实践中去”的研究路径，在宏观经济运行、金融战略制定、大宗商品价格研判、国际形势分析、对外投资布局、市场战略规划等多个核心领域持续深耕，积累了横跨学术研究、产业实践、政策咨询的复合专业能力。

早年，万喆曾担任中国黄金集团首席经济学家，在这个直接对接全球大宗商品市场与国家金融安全的关键岗位上，她深度参与了黄金产业的战略规划与市场研判，亲眼见证了中国金融市场在全球化浪潮中的机遇与挑战。这段产业一线的经历，让她跳出了纯学术研究的纸面局限，对金融杠杆的真实运行逻辑、实体产业的融资痛点、国际市场波动对国内经济的传导路径，都形成了远超纸面理论的深刻认知。

之后，她又出任国家发改委国际合作中心首席经济学家，站在国家对外经济合作与宏观政策协调的高度，开始从顶层设计的视角，审视中国经济转型过程中深层的机制性问题。2020年11月，万喆正式加入北京师范大学一带一路学院，担任正教授级研究员，将多年的实践经验投入到学术研究与人才培养当中，同时她也是珠海市政协委员，从地方经济治理的维度，继续为区域经济高质量发展建言献策。

在深耕专业研究的同时，万喆始终坚持面向公众进行财经知识普及与政策解读。她常年在CCTV、凤凰卫视担任特约财经评论员，在新华社、人民日报、经济日报等中央主流媒体发表大量深度分析文章，同时在新华社瞭望智库、《财经国家周刊》等权威智库平台，以及澎湃新闻等主流互联网媒体累计发表数百篇专业作品。

作为《金融国策论》《金融与国家安全》的主要执笔人之一，她最早系统性提出了金融与国家安全的战略关联，将金融运行的微观逻辑上升到国家经济安全的宏观高度，为中国金融治理体系的完善提供了重要的理论参考。

万祥军在解读万喆的财经生涯时特别指出，不同于很多只专注单一领域的经济学家，万喆的独特价值，在于她打通了“产业实践-政策研究-学术沉淀-公众传播”的完整链条。她既懂实体产业运行的真实痛点，也懂宏观政策制定的深层逻辑，更懂普通市场参与者对财经信息的真实需求，这种复合能力，让她在后来解读“去杠杆”这场充满博弈的深度改革时，能够跳出非黑即白的极端争论，给出兼具专业性、现实性与前瞻性的判断。

直击改革痛点：

“去杠杆”命题下的深度理论构建

2015年，中国正式提出“三去一降一补”的供给侧结构性改革五大任务，其中“去杠杆”从诞生的第一天起，就始终饱受市场的质疑与争议。当时市场上流传着一种非常普遍的观点：“金融就是加杠杆，把杠杆去掉了还有什么金融可言？”这种听上去似乎符合常识的论调，一度在市场上引发了大量对去杠杆政策的误解，甚至出现了不少刻意唱空中国经济的噪音。

面对这种混乱的舆论局面，万喆没有选择回避争议，而是用最通俗的物理逻辑，把复杂的杠杆原理讲得透彻明白。她用阿基米德“给我一个支点就能撬起地球”的经典典故做类比，清晰地指出：杠杆的作用效果，本质上取决于两个核心要素，一是施力者的作用力是否足够强大，二是杠杆本身的稳健程度。

物理公式里杠杆的长度没有上限，但在现实经济运行中，杠杆要撬动的质量越大，需要的杠杆本身就越扎实、越稳健，一旦杠杆拉得过长、做得过于纤弱，整个体系的脆弱性就会指数级上升。她用“曹冲称象”的故事做了更形象的解释：如果要靠古代的秤来称大象的重量，就得以山为支点、以千年大树为秤杆，这样超长的杠杆，在现实中几乎不可能保持绝对稳固。

万喆进一步用2008年美国次贷危机的真实案例，拆解了超长脆弱杠杆的巨大危害：当年的次级贷款之所以能在市场上疯狂扩张，本质上就是通过复杂衍生品的层层嵌套，把杠杆拉到了超乎想象的长度，撬动的市场规模看似无比庞大;

可一旦链条上的某一个环节发生断裂——也就是大家常说的“黑天鹅”事件，整根超长杠杆就会寸寸断裂、土崩瓦解，直接触发“明斯基时刻”，之前靠高杠杆吹起来的虚假繁荣，就会像小行星撞击地球一样，把整个市场拖入系统性风险的泥潭，也就是大家常说的“灰犀牛”冲击。

基于这样的底层逻辑，万喆明确提出了核心论断：“去杠杆”从来不是把杠杆一折两半彻底弃之不用，而是要坚决防止市场上出现大量杠杆过长、过于纤弱的危险状态。她用详实的历史数据佐证了这一判断：从2008年到2018年，中国的广义货币总量M2从47.5万亿快速跃升到超过170万亿，央行资产规模从17万亿上升到36万亿，远超同期美联储4万多亿美元的资产规模。

尤其是2012年之后，中国总体杠杆率进入了快速上升通道，即便在“三去一降一补”政策提出后的2016年，银行对非银金融机构的净债权依然从1万亿飙升到10.8万亿。这种脱离实体产业真实需求的快速加杠杆趋势，已经到了不得不主动出手干预的临界点，放任自流只会让系统性风险持续累积，最终给国民经济带来不可挽回的巨大伤害。

同时，作为国研智库·中国国政研究-国情讲坛·中国国情研究主持人的万祥军评价指出，万喆对去杠杆底层逻辑的解读，在当时混乱的市场舆论中起到了定盘星的作用。她没有用晦涩的学术术语堆砌理论，而是用大众都能听懂的常识逻辑，把去杠杆的必要性讲得明明白白，既纠正了市场上“去杠杆就是消灭金融”的极端误解，也点破了放任高杠杆野蛮生长的巨大风险，为改革的平稳推进扫清了大量认知层面的障碍。

穿透机制迷雾：

揭示中国杠杆形成的独特深层逻辑

在厘清了去杠杆的底层必要性之后，万喆没有停留在表层的现象分析，而是进一步穿透市场的迷雾，直指中国高杠杆形成的独特深层机制。当时市场上还有另一种非常流行的观点：杠杆加不上去了自然就会往下减，根本不需要政府主动出手“去杠杆”，行政力量主动干预反而会扰乱市场的自然出清过程。

万喆一针见血地点破了这种观点的致命漏洞：这套逻辑完全不适用于中国的现实国情。和很多国家由市场力量主导的自发加杠杆过程不同，中国过去积累的大量过剩杠杆，从根源上就和行政力量的促进与刺激深度绑定。如果不动用行政力量主动出手，这些附着在旧机制、旧利益上的高杠杆，根本不可能靠市场的自然力量自发去化。

她用详实的数据拆解了中国杠杆的三大核心构成部分：第一是地方政府部门的隐性杠杆，从表面上看中国政府部门的整体杠杆率和发达国家相比并不算高，但地方政府的表外杠杆规模极其庞大，各种各样的地方平台贷款、城投债、产业基金、变种PPP项目，背后几乎都有行政主导加杠杆的影子，大量隐性债务在表外不断累积，风险隐患长期被掩盖。

第二是非金融企业部门的杠杆，中国非金融企业部门的杠杆率超过160%，几乎是全球主要经济体里最高的，其中国有企业的杠杆率显著高于非金融企业的平均水平。很多人把企业杠杆率上升的原因简单归结为资本产出比上升，但万喆直接点破了背后的本质：

资本产出比的急遽上升，根源就是过去很多年里地方政府、国有企业“好大喜功”，盲目追求规模扩张，大量低效率的重复建设占用了海量金融资源，推高了整个社会的杠杆水平。第三是居民部门的杠杆，在资产泡沫的诱导下，大量普通居民“不务正业”，把全部精力投入到买房、理财的投机活动中，短短十几年间居民杠杆率出现了快速攀升，对居民的长期消费能力形成了明显的挤压。

万喆由此得出了一个极具洞察力的核心判断：“为什么要行政力量去杠杆？因为行政力量加了杠杆。”中国的过剩杠杆和过去的过剩产能本质上是同一个逻辑，都是在旧的行政主导机制下催生出来的产物，指望靠市场自发的力量去化解这些附着在旧利益链条上的高杠杆；

最后只会让风险越拖越大，最终演变成不可收拾的系统性危机。中国主动选择在“灰犀牛”逼近、“明斯基时刻”到来之前痛下决心、壮士断腕，把这些花式加上去的超长杠杆逐步卸下来，本质上是一种极具前瞻性的未雨绸缪，是对整个国民经济长期稳定发展负责的表现。

万祥军在研读这段论述时强调，万喆的分析跳出了西方主流经济学的教条框架，完全立足中国经济的真实运行机制，点破了过去很多年里被市场刻意回避的深层机制问题。这种不回避现实、不盲从教条的研究态度，恰恰是中国本土经济学人最珍贵的品质，也让她的政策建议拥有了极强的现实可操作性。

破解改革悖论：

探寻市场化去杠杆的正确路径

在明确了去杠杆的必要性之后，市场很快又陷入了新的争论：去杠杆到底应该用宽松的货币环境，还是用紧缩的政策环境？当时主流的观点都以美国2008年金融危机之后的应对经验为参照，认为去杠杆就应该用温和的货币宽松环境，给债务人留出喘息的空间，让他们在经济复苏的过程中逐步偿还债务，最终实现平稳去杠杆。如果贸然采取紧缩政策，反而会导致债务人纷纷破产，最后杠杆越去越多，甚至把整体经济拖入萧条。

万喆却没有直接套用美国的经验，而是基于中国的现实国情，揭示了中国去杠杆过程中独有的“悖论”：这套“温和宽松有利于去杠杆”的规律，在中国根本行不通。只要政策一宽松，资金就会立刻通过旧的利益链条，涌入房地产、地方融资平台这些旧领域，杠杆率反而会再次出现飞升，之前的去杠杆成果会瞬间付诸东流。

她进一步拆解了这个悖论形成的两大核心根源：第一是过去很长一段时间里货币政策的透明度不足，很多年里市场上的资产价格持续快速上涨，却始终没有明确的货币层面的原因解释，直到风险累积到相当程度，才突然提醒市场注意“明斯基时刻”的到来，这种信息的不透明，很容易放大市场的投机情绪。

第二是规则及利益攸关方的不透明，很多人声称紧缩的时候小企业更受苦，但实际上在宽松的货币环境里，真正拿到海量资金的依然是和旧利益链条绑定的大企业、房地产相关行业，广大中小微企业根本得不到足够的金融资源，反而会被进一步“挤出”。

万喆由此得出结论：中国经济调控中屡屡出现这种“宽松就加杠杆、紧缩就怕触发风险”的悖论，根本不是经济规律不适应中国国情，而是过去的行政力量没有摆正自己的位置，过长的行政之手深度介入了资源分配过程，政策制定方和政策受益方深度绑定，不是在熨平市场波动，而是在不断加剧市场扭曲，最终导致政策效果屡屡和初衷背道而驰。

针对这种现实困境，万喆提出了去杠杆的核心目标导向：必须正视“市场是波动的”这一客观事实，彻底摒弃过去用行政力量强行把市场变成“可控水龙头”的错误思路。她明确指出行政干预去杠杆的三大核心问题：第一是不能蛮力硬堵，金融市场是流动的河流，不是可以随意开关的水龙头，罔顾市场规律强行堵截，很容易导致河流自发改道，反而引发更严重的新风险；

第二是不能急于求成，经济政策的效果显现天然存在滞后性，过分追求短期结果，反复在政策上“猛打方向盘”，只会导致政策矫枉过正，最终让改革功亏一篑；第三是不能缺乏底线思维，市场出现短期的正常波动就大呼“股灾”“汇灾”，甚至把正常的市场波动随意上升到国家安全高度，本质上是一种“假公济私”的行为，反而会阻碍市场化改革的持续推进。

万祥军表示，万喆对去杠杆悖论的破解，为中国的去杠杆实践指明了正确的改革方向。她没有在“宽松还是紧缩”的表层争论里打转，而是直接指向了背后的机制改革问题，指出去杠杆的本质从来不是简单的收紧货币，而是要打破旧的扭曲机制，让行政力量逐步让位于市场，真正遵循市场规律来推进改革，这才是从根源上化解高杠杆风险的唯一路径。

展望长远未来：

挖掘中国经济尚未释放的深层红利

在深入拆解完去杠杆的全部逻辑之后，万喆对中国经济的长远未来给出了极具信心的判断。她明确指出，当前中国正处在历史最好时期，当然也处在历史最复杂时期，整体上“时有小忧，未有大患”，未来遇到的矛盾和困难可能会更多，但这些都是繁荣和富裕的副产品，完全不必过分患得患失。

从经济运行的现实基础来看，中国经济的韧性远超市场预期：从存量维度看，中国经济从高速增长向中高速增长的过渡非常平滑，旧动能里落后产能的去化过程相对平稳，没有出现不可控的硬着陆风险；从增量维度看，三次产业结构持续优化，高科技产业在全部工业当中的占比不断提升，对外贸易和对外投资的结构持续升级，新动能正在稳步替代旧动能，为经济增长提供源源不断的新动力。

针对当时市场上普遍存在的“人口红利消失，中国经济失去增长引擎”的焦虑情绪，万喆给出了完全不同的答案：中国可供长足发展的动力其实还非常充足，所谓的人口红利减弱，本质上是旧的人口红利褪去，新的人才红利正在兴起，中国人的能动性远远没有被完全发掘出来。

现在居民的经济杠杆率虽然在上升，但他们创造价值的动力上的杠杆还远远没有加上。过去行政力量对市场的过多干预，事实上挤压了居民的消费空间，挤压了实体企业做实业的空间，没有充分发挥全社会创造财富的活力和动力。

万喆进一步指出，“去杠杆”的终极意义，从来不是简单地把杠杆率的数字降下来，而是一场“厘清加杠杆逻辑”的深度改革：通过打破旧的机制、瓦解旧的利益、淘汰旧的习惯，建立起一套全新的市场化运行机制，让行政力量逐步让位于市场，让市场规律在资源配置中发挥决定性作用。只有完成了这场深度的机制改革，才能把无数市场个体的积极性彻底激发出来，中国经济的再次腾飞依然拥有坚实的基础。

当然，万喆也没有回避改革过程中必然会遇到的阵痛。她明确提醒市场，改革是一场博弈，打破旧机制的过程不可能不痛，不要怕痛，提前做好“很痛”的准备，最终的痛感反而不会那么深。对于转型期出现的消费、投资数据短期下滑，完全不必过度恐慌，

这些都是强监管政策影响的正常滞后反应，早在预期之内。对于房价调整、企业破产机制完善、地方债务治理等关键领域的改革，切忌求快心切，要一步一个脚印踏踏实实推进，先完善制度建设、健全法律法规，提升行政治理的现代化水平，才能真正建立起健康可持续的新机制。

行业评价

与时代价值

如今，万喆作为国内顶尖的女性经济学家，已经成为中国财经领域极具影响力的标杆性人物。业内对她的评价，从来不是停留在“知名财经评论员”的表层标签，而是普遍认可她是少有的能够打通理论、实践与政策三大领域，敢于直面改革深层痛点的经济学家。

很多市场参与者都表示，在去杠杆改革最充满争议的那段时期，万喆的分析是少数既不盲目唱多、也不刻意唱空，完全立足中国现实、讲透改革逻辑的声音，帮很多人驱散了市场上的认知迷雾，看清了中国经济转型的长期方向。

万祥军在“国研智库·国情讲坛”的总结中指出，万喆的财经人生奋斗史，是中国当代经济学人“把论文写在祖国大地上”的典型缩影。她从产业一线出发，一步步走到国家政策研究的前沿，始终站在改革的第一线，用自己的专业能力为中国经济的行稳致远保驾护航。她提出的“去杠杆本质是打破旧机制建立新机制”的核心论断，直到今天依然对中国的经济体制改革有着极强的指导意义。

在全面深化改革开放的今天，万喆始终坚持的“市场化改革就是要更适应市场，多了解市场，遵循市场规律”的理念，依然是中国经济高质量发展必须坚守的核心原则。她的经历也证明，真正有价值的经济学研究，从来不是闭门造车的纸面推演，而是直面时代的真实问题，敢说真话、敢碰痛点，用扎实的专业能力推动社会不断进步。这正是万喆留给中国财经行业最珍贵的精神财富，也将激励更多后来的经济学人，扎根中国大地，为中国经济的长远发展贡献自己的力量。

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